Seguramente habrán leído u oído a muchos analistas decir estos días que la bolsa
española está muy barata por fundamentales o que es un buen momento para invertir
porque la "prima de riesgo" está en máximos históricos.
En realidad estas apreciaciones se basan en diferentes maneras de ver el modelo
del Earnings Yield Gap, que en sí mismo es una manera
de medir la "Prima de riesgo" (la diferencia de rentabilidad ofrecida por la bolsa
frente a la renta fija como compensación por el mayor riesgo que implica).
La mayoría de los analistas apuesta por que en la guerra entre Riesgo y Expectativas
de crecimiento de Beneficios que se libra en el EYG,
son las segundas las que tienen las de ganar; y de hecho la realidad les da aproximadamente
la razón. Si observamos el resultado que ha dado históricamente el EYG
en la bolsa española veremos que éste es, como media, negativo. En los términos
en los que yo lo he planteado (Inverso del PER menos Rentabilidad del Bono a largo
plazo), la media de los últimos diez años se sitúa en el entorno del -1,5%.
Y si damos esa media histórica como buena, haciendo un sencillo cálculo podríamos
decir que el Ibex 35 debería situarse hoy por encima de los 11.000 puntos (es
decir, alrededor de un 40% por encima de los niveles actuales). La cifra proviene
de resolver la ecuación del EYG: sabemos que la Rentabilidad del Bono a 10 años
es del 5,34%, que el "Beneficio por acción" del Ibex 35 es de 433,16, y que el
EYG debería dar como resultado -1,5%:
| -1,5% = (433,16 / Nivel
esperado del Ibex 35) - 5,34% |
| Nivel esperado del Ibex
35 = 433,16 / (5,34% - 1,5%) = 11.280 |
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Un resultado que sin duda invita al optimismo pero que tampoco debería llevarnos
a aplaudir con las orejas. En primer lugar porque aunque consideremos la prima
de riesgo media histórica como buena, no hay ninguna garantía de que la actual
tenga que converger hacia ella rápidamente. Lo que quiero decir es que evidentemente
hoy vivimos momentos de riesgo especialmente alto (se habla de próxima recesión,
se teme una guerra mundial) y que por tanto es lógico que aumente la prima de
riesgo.
Además es importante tener en cuenta que para que se cumpla la ecuación expuesta
la subida del Ibex 35 no es la única solución posible: también puede haber una
fuerte caída del BPA del Ibex 35 (es decir, que el beneficio de las empresas del
índice caiga considerablemente) o que la rentabilidad de los bonos suba de forma
importante (algo que los analistas ven poco probable en un escenario de bajadas
de tipos de interés).
La conclusión es que aunque ese nivel objetivo de 11.280 puntos en el Ibex 35
tiene un carácter más bien anecdótico, es cierto que por fundamentales la bolsa
española ofrece hoy una interesante oportunidad de inversión. Pero los fundamentales
tienen el sempiterno inconveniente de que funcionan bien en el largo plazo (al
menos esa es mi opinión), en el corto hay tantas probabilidades de que lo hagan
como de que no.
El modelo de valoración que utiliza Alan Greenspan
parte de las mismas bases que éste pero llega a conclusiones mucho más
moderadas.
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25/10/01 Una herramienta para evaluar si la bolsa está cara o barata.
